新三板市场关注点简析报告系列之四:新三板市场里有多少钱?

文/中泰证券 张帆 2017/09/24 11:00 持仓市值 新三板 解禁

新三板市场里有多少钱。

针对近期我们和新三板市场投资者的交流中最经常被问到的几个问题,我们推出系列答疑报告,本篇为第四篇:新三板市场里有多少钱。

市场总市值:实际约 5-6 万亿元。根据 2017 年 9 月 20 日收盘价格,新三板做市企业总市值为 8431 亿元,协议转让总市值 2.64 万亿元,由于新三板协议转让个股普遍存在无成交价或成交价大幅波动情况,我们认为,全市场实际总市值水平大约是 5-6 万亿元。

场内投资者资金:产品持仓市值约 1500-200 亿元。1)目前新三板投资者开户数量预计在 30 万-40 万之间;2)投资范围中包括有新三板的各类产品超过 9000 个,根据我们对市场的接触,实际有投资的应该在30%左右,对应产品资金规模在 3000 亿左右,但 15 年后期开始产品的仓位普遍不高,并且随着市场下跌导致净值下降,目前真正的持仓市值应该在 1500-2000 亿之间,产品从今年开始已经陆续进入到期高峰。

市场交易资金:年度交易金额在 2000 亿元水平。2016 年,新三板市场整体成交额约为 1900 亿元,2017 年初至 9 月 20 日,市场整体成交额为 1614.9 亿元。

限售解禁情况:2019 年末接近全流通。我们仅考虑挂牌公司控股股东和实际控制人直接或间接持有股票转让限制解除,即根据 “两年三批次”规则测算,不考虑董监高解禁、定增解禁、各家公司章程规定等解禁限制进行测算。由于目前新三板企业挂牌速度趋缓,到 2017 年末解禁量就开始减少,2019 年末市场接近全流通。

这些数据对于投资人的意义在于:

1)对市值的理解:我们在 2016 年的策略报告中测算过,如果让新三板各行业对等到创业板各行业的估值水平,新三板市场总体市值增幅和由此对 A 股总体市值的冲击过于大,因此新三板整体对标 A 股降门槛且调整交易制度的可能性是没有的。所有的差异化制度供给只会在分层体系内完成,现在这已经是市场共识了。

2)产品持有市值和年度交易金额水平相当:二级市场退出难度大,焦点是三类股东问题。 新三板以机构投资者为主,保障投资者退出的合理的制度供给是必需的。目前为止,我们认为这个市场的股权市场+预备板属性是主导性的,也就是理解为带有一点流动性的 PE 市场。投资风险自负本身并没有问题,但是问题在于,在这个市场上进行投资的产品,一方面很难避免“踩雷”,这并不奇怪,投资组合中获得高收益的项目会用来填补其余的亏损和成本。然而,在企业 IPO 过程中,如果三类股东问题迫使产品提前退出,那么这个组合向上的收益被封死在一个相对较低的回购收益水平上,向下的风险依然存在,使得整个组合的性价比降低,投资机构去做新三板投资的动力大幅下降。所以,在二级市场退出难度大的情况下,三类股东问题需要较快得到妥善解决。当然,市场做一个纯粹的股权投资市场, 契约型型资金基本退出市场,这也是一种路径,但增加了企业融资的难度,企业上新三板的动力会大幅下降。

3)对市场限售股解禁的理解:限售股解禁本身并不意味着市场就要被砸,低估的公司股东不愿意卖,这种流动性下,高估的公司也卖不出去。只是在新三板的现状之下,它同样也表明了,随着时间的推移,越来越多的筹码可以抛售,淡化整体行情预期。

风险提示事件:政策推进不达预期;个股业绩大幅低于预期

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