历史进程中的中国平安,价值股拿得住才有超额收益

文/ 张翼轸 2020/11/19 16:44 中国平安

(作者:张翼轸)

对所有人来说,2020无疑是难捱的一年。

COVID-19 席卷全球,多国医院人满为患,即便是一些发达国家,也由于初期的疏忽大意而面临医疗资源挤兑下的高病死率困扰,各国不得不通过封城和严格的出行控制、社交隔离来控制疫情,呼吸机、熔喷布的物资线正在紧绷。

当第一战场的医生病人和病毒激战正酣的时候。作为第二战场的经济体也传来紧迫的求助音讯。

美国前国务卿基辛格日前在华尔街邮报撰文,认为「从蔓延速度和全球范围来看,新冠疫情引发的经济收缩是史上前所未见的... 人类正站在划时代的历史节点」。

当经济陷入冬眠,最受影响的是它的末端组织——中小企业会逐渐坏死,而坏死率超过一定的阈值,经济有机体就会因此受到长期性破坏。

实体经济不景气,依附于经济体上的银行业表现自然也不乐观。上半年,全国商业银行净利润平均下降9.4%。尤其是深耕香港发展的汇丰银行,受疫情以及文件泄密事件影响,利润大幅下滑,股价也出现了腰斩。

作为A股上有名的大蓝筹,平安在今年的烦心事还不止这些。2020年,其代理人人数也出现大幅下滑,甚至一度被投资人质疑是公司裁员。

投资失利加上代理人离职,直接拖累了第一大股东中国平安的股价表现。今年以来,中国平安的股价表现大幅跑输指数。

在这种情况下,我们不禁要问,平安究竟怎么了?而作为投资人,我们更应该做的是,拨开纷繁错综的消息,去探寻平安真正的价值。原因很简单,正如华尔街教父本杰明·格雷厄姆所说:"市场短期是一台投票机,但长期是一台称重机。"

其实,最近一个月,前期被错杀的金融、地产龙头股都开始快速上涨。例如,万科、招行、平安等龙头公司的股价,都已经涨幅超过两位数,而前期被炒作的医药、消费则整体出现调整。这背后也体现龙头企业在市场波动中的稳定性。

 

01短期“投资失利”,难撼平安长期价值


现在被尊称为世界上最伟大的投资者——巴菲特,曾斥资大笔买入华盛顿邮报,之后几年股价不涨反跌,但这位老人越跌越买,最终的结果是赚了几十倍。

从这个小小的故事中,可以看出一家公司短期的股价,并不一定会跟着价值走,投资也绝非简单的事。

今年来,受疫情影响全球经济增速承压,国内虽然是全世界主要经济体中,经济唯一保持正增长的国家,但企业还是受到了增速放缓的影响。

而银行放贷的生意,普遍则受到了经济增速下滑的冲击。例如,中国平安投资的汇丰控股就遭遇了业绩和股价双双“滑铁卢”。2020年汇丰控股利润和股价均出现腰斩,而平安投资汇丰控股的账面浮亏有人说300亿元、有人说400亿元,具体数据我们现在已经没办法确认。

投资的企业出现危机,母公司平安的股价自然也受到了不利影响。但要真正搞清楚,汇丰控股股价下跌对平安的影响,我们需要先弄明白平安这笔投资是浮亏,还是永久性亏损。

今年突如其来的新冠疫情,导致中国乃至世界的经济增速承压,银行放出去的贷款坏账出现攀升。据银监会披露的数据显示,大型商业银行1、2、3季度坏账率分别为1.39%、1.45%、1.5%,加之银行业十多倍的经营杠杆,会放大经营结果的缘故,股价在疫情中受到的冲击就会很大。

例如,国内的工商、建设等国有大行,股价从高点到低点在港股普遍跌去了30%,而大洋彼岸的明星银行——富国银行股价则跌去了超过50%。

但长期来看,疫情影响的银行业绩经营恶化只是短期事件,并不会影响银行股的长期价值。要知道,即使放在2008年金融危机,美国银行、富国银行普遍跌去了80%。按当时的股价,到现在也基本都翻了好几倍。而随着疫情逐渐结束,汇丰的经营重回正轨是大概率事件。

从这个角度上说,很多人对中国平安在汇丰银行上“投资失利”的论断,还为时尚早。更何况,平安也能借着这个时点,通过增持摊薄买入成本。根据港交所披露的信息显示,9月23日中国平安再次耗资3亿增持汇丰。此次抄底的汇丰股票,到11月18日股价收盘,平安账面盈利已经约30%。

事实上,这笔投资最后具体的结果,我们也不用太多担心。因为从过去看,平安在投资上的表现也都还可以。无论是自己孵化的平安好医生、陆金所等独角兽,还是二级市场投资的云南白药、长江电力,也都算得上是平安投资的代表作了。

 

02代理人减少背后,平安“减量增质”

 

如果只说投资失利,最多只会让平安某一年的利润增速放缓,而代理人数量大幅减少,则可能会伤到公司的根基。

“近12万代理人离开,平安发生了什么”,是最近媒体上比较热的一篇文章,单看标题确实值得警惕,毕竟险企的核心就是代理人。投资的项目滑铁卢也就算了,就连员工都“跑路”了,平安真的出问题了吗?

首先,我们不得不承认,平安的代理人数量下跌是客观事实。从2020年平安的中报数据看,公司寿险月均代理人数量为110.8万人,较2019年中报的123.5万人,月均代理人数量同比下跌了12.7万人。

而且,这也不是平安代理人数量第一次下滑。2019年公司寿险月均代理人数量为132万人,较2018年的120万人,月均代理人数量同比下滑了12万人。

不过,需要搞清楚的是,为什么平安的代理人数量在下滑。要解释这个问题,首先你要了解近几年寿险转型的事情。

过去,绝大部分寿险产品主要卖的是理财型产品,险企赚的是利差,这导致寿险保单价值不高。

例如,据中国人寿2013年开放日的材料显示,2012年公司的利差占比101%,死差和费差不产生利润,这完全就是一家投资公司嘛。在当时那个环境下险企为了做大做强,只有“铺摊子”一条路。铺摊子本身没有问题,但盲目铺摊子,风险可不小。

大家都知道,寿险保单存续期较长,普遍可以长达10年以上。保单期限太长,期间利率变动会导致寿险资产端很难找到和负债端规模、期限相匹配的投资产品,进而产生险企利差亏损的风险。

20世纪90年代的日本,就是最好的例子。1990-1997年,日本十年国债收益率从8%下跌至2%。意味着,过去存量的高利率产品都会产生严重的利差损,最终导致日本寿险公司出现破产潮。

这也是为什么最近几年保监会不断通过出台政策推动寿险转型的重要原因。而中国平安通过精简人数,提升人均产值的方式,在推动寿险转型。

体现在数据上,除去2020年疫情影响,2019年平安代理人虽然下降,但是代理人人均产生的新业务价值较2018年,同比却大幅增长了16.4%。

可以看出,不管是投资失利还是代理人数量下滑,这些都不会真正影响平安的核心价值,更多只是短期影响公司股价走势的因素而已。

 

03寿险转型,才是平安价值所在


"市场短期是一台投票机,但长期是一台称重机。"格雷厄姆这话一点不假。一家公司的股价短期走势是混沌的,可能会受到多方面因素影响,但只要企业的核心价值不变,短期的股价下跌,则意味着机会。

而对平安来讲,影响公司内在价值的绝不是投资汇丰今年浮亏了多少,即使发生小概率事件,出现永久性亏损,也不过是一锤子买卖,不会影响到公司的核心价值。那么,问题来了,影响平安长期内在价值的因素究竟是什么?

在我们看来,真正影响平安乃至寿险公司内在价值的只有一件事情,“能不能忍住短期阵痛,坚持转型成为一家销售高价值健康险的险企”。

正如之前所说,未来保险企业靠老路子(卖理财型保单)已经走不通了,转型成了所有险企的唯一选择。

平安转型的结果,也决定了它未来的价值。

从短期看,平安的转型确实受疫情影响出现停滞了。例如,2020年新业务价值同比出现两位数下滑。客观说,这并不是平安一家的问题,投资者备受追捧的友邦保险,2020年新业务价值也下滑约37%,下滑幅度远远大于平安。

如果除去疫情的短期影响,平安的积极转型确实取得了一些不错的效果。

新业务价值率,作为衡量寿险转型的核心指标。2019年平安已经高达47.3%,2018年这个数据则只有43.7%,就是因为公司通过减少代理人数量、减少成本开支,提升代理质量、提高人均产值的方式,取得的成果。

人均绩效增长,意味着即使平安精简代理人数量后,可能卖出去的总保单数量滞涨了,但给公司创造的价值并不会比以前少。

如果不是受疫情影响,今年平安转型的成果大概率会非常明显。虽然短期看盈利数据,平安似乎陷入了停滞,但有一点值得大家注意,就是平安这次转型的决心非常坚定。

这一点,从2020年上半年新业务价值两位数下滑的背景下,平安继续大幅精简代理人数量也可以看出。换句话说,在平安看来,只要能转型成功,哪怕受疫情影响,今年的新业务价值出现下滑也在所不惜。

长远看,整个寿险行业持续深化转型是大势所趋。平安作为转型的排头兵,核心盈利指标短期受疫情影响,出现了滞涨,但公司寿险转型的决心没变,平安的长期价值也就不会变。

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