张奥平:可转债能否使新三板迎来大发展

文/清华金融评论 2017/09/25 15:31 可转债 新三板

上周,上交所、深交所、股转系统、中登公司共同发布《创新创业公司非公开发行可转换公司债券业务实施细则(试行)》,新三板创新层公司可以发行可转换债券,并且在交易所进行交易。

9月22日,上交所、深交所、股转系统、中登公司共同发布《创新创业公司非公开发行可转换公司债券业务实施细则(试行)》,新三板创新层公司可以发行可转换债券,并且在交易所进行交易。

可转换债券,简称可转债,是指在一定期间内依照约定的条件可以转换成公司股份的公司债券,实质上为一种“债券和股票认购权证”的结合物。如果市场下行,债权人可以安心把债券拿在手里,获取利息;如果牛市行情,股价上涨,债权人就可以把手中的可转债换成股票,成公司股东,获取涨幅。

从投资机构端来看,众多投资机构多了一种对新三板企业的投资工具。但可转债也并非是只赚不赔的金融工具。因为其利息率远低于市场的平均水平。

目前,市场上普遍的企业债发行利率为4-7%,新三板公司发债利率普遍在5%以上,而目前上市公司发行可转债的利率一般只有1-2%,甚至低于10年期国债3.5%的利率水平。在实践中发现,大部分的可转债投资人都不会希望靠票息持有到期,持有到期的投资人基本上是被动的持有到期的。

从企业端看,新三板挂牌企业多了一种融资工具,但是其中有两点值得注意:

首先,可转债的发行必须是已纳新三板创新层的挂牌公司。(《实施细则》第四条规定:发行人为全国中小企业股份转让系统(以下简称全国股转系统)挂牌公司的,可转换债券发行时,应当属于创新层公司。上交所确认其是否符合挂牌转让条件时,向全国股转公司征询意见。)目前市场一共11584家挂牌企业,但是目前入选创新层的企业一共有1393家,也就是说新三板市场上只有12%的企业可以参与发行可转债。

其次,可转债券发行前发行股东人数不超过200人。(《实施细则》第十四条规定:可转换债券转股后股东人数不得超过200人。申报转股时,发行人股东人数超过200人的,债券持有人均不得申报转股。)这样的制度规定,相当于在创新层企业上进一步严格了可转债的发行范围,也提高了可转债的发行要求。整体从企业端看来,新三板企业发行可转债确实是一个具有历史意义的创新,但是目前来看,新三板挂牌的11584家企业尚不可将可转债作为主要融资途径。

本次监管层通过新三板企业发行可转债,其主要目的是活跃新三板市场的直接融资,完善融资结构。但是就目前来看,这样的调整具体能为新三板企业带来多少益处,还需进一步考量。

其主要原因在于一下两点:第一,就目前大部分新三板企业而言,很难真正意义上的理解可转债这样金融工具,实操性不足。第二,目前新三板市场交易不活跃,企业直接股权融资仍是难题,这个时点发行可转债,会扰乱部分企业的融资节奏。

回顾中国资本市场上的创新,每一次都需经历长时间的市场验证。本次《创新创业公司非公开发行可转换公司债券业务实施细则(试行)》的推出,代表了监管层对新三板的重视不断增强及帮助中小企业实现高效融资的决心。

但是就新三板市场上挂牌企业而言,目前最重要的仍是提升自己的“内功”,回归本源,加强自己的业务能力。在学会如何高效的实现股权融资的前提下,认真的研究每一项金融工具。最后,通过资本市场做到产融互动,实现真正的价值提升。

其实 ,中国新三板市场建立的初衷就是为了支持中国的中小企业对接资本市场,达到产融互动,实现快速发展。然而新三板市场全国性扩容至今已过去了快五年的时间,仍然有很多地方差强人意。

谈及新三板市场的标杆,总会第一时间想到美国的纳斯达克市场,纳斯达克的设立初衷是希望让中小企业也能依靠市场拥有专门集资渠道。主要容纳一些创业初期风险高而无法在纽约证券交易所挂牌的小型公司,他们的主要业务是从事电脑晶片、电脑软体或硬体、生物工程、药物研究等科技专案,投资者多为一些创业资金及对高科技有所认识的散户。中国新三板的做市商交易制度、分层制度,无一不是借鉴于美国的纳斯达克市场。

但面对如今的发展瓶颈,对比纳斯达克和中国新三板,我们需要有三个方面的思考。

首先,1980年12月苹果公司登陆纳斯达克,巨大的财富效应从此让纳斯达克正式的开启了硅谷模式,纳斯达克也成为了硅谷早期最重要的金融血液的输送管道。换言之,纳斯达克和硅谷是美国高科技发展的一体两翼。

当下的中国不缺货币,但如果中国的新三板却没有流入货币血液进行流通性支持,那么当下巨大的货币血液带给社会机体带来的一定是高血压和心脏病。当然,中国新三板市场,有多少代表未来的新经济的企业,或参与进来的企业是否都有着二次创业的决心,我们不置可否。因此,新三板市场应不忘初心,更多的支持真正有创新精神的企业进入这个市场。

其次,纳斯达克市场参与更多的投资机构是偏中早期的VC机构,而不是偏后期的PE机构。在中国之所以有更多的PE参与进来,原因其实很简单,PE相比于VC而言,更期待于短期回报。这也就是为什么新三板市场上,转板PreIPO的项目会被众多PE投资机构甚至是不上投决会就直接出手,一扫而空的原因。

然而真正健康的资本市场,绝对不应该成为另一个成熟市场的过渡市场,它应该有其自身作为交易场所的全部性质。需要更多的VC机构认同这个市场,慢慢的参与进来,支持真正有创新精神的企业在新三板市场上发展。

最后,全国股份转让系统公司副总经理陈永民近日发表演讲时提到,“这两年也成长出一批新的机构,这些机构围绕新三板做很辛苦的工作,分析企业的特点,分析企业的基本面,做研究,然后根据投资人的偏好来做投融资对接。实际上这才是真正的资本市场服务,包括针对新三板企业的特点进行的培训,对这些企业的经营模式进行完善。”

其实,由此也可侧面看出,中国新三板市场上的众多挂牌企业对于资本市场的理解并不深刻,也并不能完全有效的借助资本市场的力量来发展壮大自己的企业。因此,除了企业应该自身认知升级以外,也需要一批专业的真正专注服务于新三板企业新机构。

这类机构应该本着专业负责的态度,并不仅仅是靠解决企业融资后简单地收取一定的财务顾问费用。而是赋能式陪伴着企业,在其发展的不同时期,引导企业使用各类金融工具进行发展,例如协助企业通过股权激励吸引高端人才、通过并购整合实现外延式发展等等。

相信未来,在企业端、投资机构端、中介服务端这三方面,只有随着改革的深入推进,中国的新三板市场才将会迎来大的发展机遇。

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